درس ۳ : قرارداد آتی یا فیوچر چیست؟

قرارداد آتی یا فیوچر چیست؟

دو نوع قرارداد آتی وجود دارند، یکی آن‌هایی که برای تحویل فیزیکی یک کالا یا آیتم ایجاد می‌شوند و دیگر آن‌هایی که برای تسویه نقدی به وجود می‌آیند. هم‌چنین، ماهی که در طول آن، تحویل یا تسویه انجام خواهد شد، نیز از پیش تعیین می‌شود. از این رو، یک قرارداد آتی ماه جولای برای تحویل کالا یا تسویه‌ی نقدی در جولای ایجاد می‌شود.

باید توجه داشت، حتی در مورد قراردادهای آتی از نوع تحویل کالا، تعداد اندکی از آن‌ها در واقع به تحویل کالا منجر می‌شوند.*  بیش‌تر سفته‌بازها علاقه ندارند مثلا ۵۰۰۰ بوشل گندم یا ۱۱۲،۰۰۰ پوند شکر، یا معادل یک میلیون‌ دلار اسناد خزانه‌ی ایالات متحده را دریافت کنند یا تحویل دهند. در عوض، اکثریت سفته‌بازان در بازارهای آتی ترجیح می‌دهند پیش از رسیدن به تاریخ تحویل، سودها یا ضررهای‌شان را از طریق خرید یا فروش قراردادهای آتی افست (جبرانی) حصول کنند. فروش قراردادی که پیش‌تر خریداری شده است، دقیقا به همان شکل باعث نقد شدن یک پوزیشن آتی می‌شود؛ برای مثال، فروش ۱۰۰ سهم از سهام IBM باعث نقد شدن ۱۰۰ سهم از سهام IBM می‌شود که پیش‌تر خریداری شده بود. به همین ترتیب، یک قرارداد آتی را که در ابتدا فروخته شده است، می‌توان با یک خرید افست (جبرانی) نقد کرد. در هر دو صورت، اختلاف میان قیمت خرید و قیمت فروش تعیین‌کننده‌ی سود یا زیان خواهد بود.

حتی پوشش‌دهندگان ریسک نیز عموما کالایی را تحویل نمی‌دهند یا نمی‌گیرند. بیش‌تر آن‌ها، مانند تولید‌کننده‌ی جواهر در مثال بالا، ترجیح می‌دهند پوزیشن آتی‌شان را نقد کنند و (اگر به سود رسیده باشند) از این پول برای جبران هر آن‌چه تغییر مخرب قیمت در بازار نقدی ایجاد کرده، استفاده کنند.

* تحویل از طریق سند قابل انتقالی (نظیر رسید انبار) صورت می‌پذیرد که مالکیت دارنده‌ی آن کالا را در برخی از مکان‌های تعیین‌شده ثابت کند.

چرا تحویل؟

از آن‌جا که تحویل در قراردادهای آتی یک استثنا محسوب می‌شود، نه یک قاعده، چرا در بیش‌تر قراردادها حتی بندها و شروطی درباره‌ی تحویل ذکر شده است؟ دو دلیل برای این مسئله وجود دارد. این کار به خریداران و فروشندگان امکان می‌دهد در صورت تمایل، کالای فیزیکی را تحویل بدهند یا بگیرند. ولی از آن مهم‌تر این است که قابلیت تحویل دادن یا گرفتن باعث می‌شود طرفین از این مسئله مطمئن شوند که قیمت‌های آتی دقیقا منعکس‌کننده‌ی ارزش بازار نقدی کالای مورد نظر در زمان انقضای قرارداد باشند – یعنی قیمت‌های آتی و نقد سرانجام با یکدیگر همگرا خواهند شد. همین همگرایی باعث می‌شود پوشش ریسک به روشی موثر برای در امان ماندن از یک تغییر مخرب در قیمت بازار نقدی تبدیل شود.*

* همگرایی در زمان انقضای قرارداد آتی اتفاق می‌افتد زیرا هرگونه اختلاف میان قیمت‌های نقدی و آتی توسط سرمایه‌گذاران سوداندیش به سرعت بی‌اثر می‌شود؛ آن‌ها کالا را در پایین‌ترین قیمت بازار می‌خرند و آن را در بالاترین قیمت بازار می‌فروشند تا این اختلاف قیمت از بین برود. این کار به عنوان آربیتراژ (سود بردن از اختلاف قیمت یک کالا در دو یا چند بازار) شناخته می‌شود و شکلی از معامله است که عموما به درد افراد حرفه‌ای در بازارهای نقدی و آتی می‌خورد.

تسویه‌ی نقدی قراردادهای آتی دقیقا به همین صورت است؛ این قراردادها به جای تحویل در زمان انقضای قرارداد، به صورت نقدی تسویه می‌شوند. برای مثال، قراردادهای آتی شاخص سهام بر اساس تعداد شاخص در پایان روز نهایی معاملات به صورت نقدی تسویه می‌شوند. هیچ شرطی برای تحویل سهامی که شاخص‌های مختلف را تشکیل می‌دهند، وجود ندارد. این کار غیرعملی خواهد بود. با یک قرارداد تسویه‌ی نقدی، همگرایی به صورت خودکار انجام می‌پذیرد.

فرایند کشف قیمت

قیمت‌های آتی دائما بالا و پایین می‌روند؛ این به خاطر عوامل متعددی است که بر قضاوت خریداران و فروشندگان درباره‌ی ارزش یک کالای خاص در زمانی معین در آینده (شامل هر زمانی کم‌تر از یک ماه تا بیش از دو سال) تاثیر می‌گذارند.

با ایجاد عرضه و تقاضای جدید و با گسترش اختیار و اطلاعات تازه، این قضاوت‌ها مجددا ارزیابی می‌شوند و قیمت یک قرارداد آتی خاص ممکن است بالاتر یا پایین‌تر از پیشنهاد بشود. فرایند ارزیابی مجدد – کشف قیمت – به طور مستمر در جریان است.

از این رو، در ماه ژانویه، قیمت یک قرارداد آتی ماه جولای منعکس‌کننده‌ی اجماع نظرات خریداران و فروشندگان در همین زمان است؛ یعنی آن‌ها اکنون به این اجماع می‌رسند که ارزش یک کالا یا آیتم در زمان انقضای قرارداد در ماه جولای چه‌قدر خواهد بود. در هر زمان، با دسترسی به اطلاعات دقیق‌تر و تازه‌تر، قیمت قرارداد آتی ماه جولای در واکنش به تغییر انتظارات، ممکن است بالاتر یا پایین‌تر برود.

کشف قیمت رقابتی یک کارکرد اقتصادی مهم – و در واقع، یک مزیت اقتصادی مهم – برای معاملات آتی است. تالار بورس مبادلات آتی مکانی است که در آن، اطلاعات موجود درباره‌ی ارزش آتی یک کالا یا آیتم به زبان قیمت ترجمه می‌شود. به طور خلاصه، قیمت‌های آتی معیار متغیری از عرضه و تقاضا هستند، و در یک بازار پویا، تنها چیزی که باید به آن یقین داشته باشید، این است که قیمت‌ها تغییر خواهند کرد.

پس از زنگِ بسته شدن

وقتی زنگ بسته شدنِ قیمتْ خبر از پایان یک روز معاملاتی می‌دهد، اتاق پایاپای خریدهای انجام‌شده در آن روز را با فروش‌های متناظر آن تطبیق می‌دهد و سودها و زیان‌های هر یک از اعضا را بر اساس تغییرات قیمت همان روز محاسبه می‌کند – با توجه به این‌که نزدیک به دوسوم یک میلیون قرارداد آتی در یک روز عادی خرید و فروش می‌شود، این یک فرایند و تعهد عظیم است. هر شرکت نیز به نوبه‌ی خود، سودها و زیان‌های هر یک از مشتریان‌اش را که قرارداد آتی داشته‌اند، محاسبه می‌کند.

سودهای و زیان‌های قراردادهای آتی نه تنها به صورت روزانه محاسبه می‌شوند، بلکه به صورت روزانه نیز در حساب بستانکاری و بدهکاری وارد می‌شوند. بنابراین، اگر یک سفته‌باز مثلا در نتیجه‌ی تغییرات قیمت روزانه ۳۰۰ دلار سود داشته باشد، این مبلغ فورا در حساب کارگزاری‌اش به صورت بستانکار نوشته می‌شود، و می‌تواند آن را برداشت کند – مگر آن‌که برای اهداف دیگری به آن نیاز داشته باشد. از سویی دیگر، اگر تغییرات قیمت روزانه باعث یک زیان ۳۰۰ دلاری شود، این زیان نیز فورا در حساب بدهکاری وی وارد خواهد شد.

فرایندی که در بالا توضیح داده شد، به عنوان تسویه‌ی نقدی روزانه شناخته می‌شود و یکی از ویژگی‌های مهم معاملات آتی است. همان‌طور که در بحث الزامات مارجین (margin) به آن اشاره خواهیم کرد، فرایند بالا باعث می‌شود یک مشتری که در پوزیشن آتی‌اش دچار زیان شده است، مجبور باشد وجوه بیش‌تری را در حساب خود واریز کند.

حساب و کتاب‌های آتی

این مسئله که سود و زیان در معاملات آتی ناشی از تغییرات قیمت است بخشی از یک حقیقت است، ولی به هیچ وجه تمام حقیقت نیست. شاید سودها و زیان‌ها در معاملات آتی بیش از هر شکل دیگری از سفته‌بازی (گمانه‌زنی) یا سرمایه‌گذاری تحت تاثیر اهرم (leverage) قرار داشته باشد. درک اهرم – و چگونگی تاثیرگذاری آن به نفع یا ضرر شما – برای درک معاملات آتی از اهمیت بالایی برخوردار است.

همان‌طور که در مقدمه ذکر شد، اهرم معاملات آتی ریشه در این حقیقت دارد که شما فقط با مقدار نسبتا اندکی پول (که به عنوان مارجین اولیه یا initial margin شناخته می‌شود) می‌توانید یک قرارداد آتی را بخرید یا بفروشید. در یک روز خاص، واریز مارجینی فقط به اندازه‌ی ۱۰۰۰ دلار می‌تواند شما را قادر سازد یک قرارداد آتی سویا را به ارزش ۲۵،۰۰۰ دلار بخرید یا بفروشید. یا با واریز فقط ۱۰،۰۰۰ دلار شما قادر خواهید بود یک قرارداد آتی سهام عادی را به ارزش ۲۶۰،۰۰۰ دلار خریداری کنید. هرچه مارجین به نسبت ارزش قرارداد آتی کم‌تر باشد، اهرم بزرگ‌تر خواهد بود.

اگر در قراردادهای آتی سفته‌بازی می‌کنید و قیمت در جهت مورد انتظارتان حرکت کند، این اهرم می‌تواند نسبت به مارجین‌ اولیه‌تان سود زیادی برای شما به همراه داشته باشد. در مقابل، اگر قیمت‌ها خلاف انتظارتان حرکت کنند، اهرم بالا به نسبت مارجین اولیه‌تان می‌تواند ضرر بزرگی به شما وارد کند. اهرم یک شمشیر دو لبه است.

برای مثال، فرض کنید با پیش‌بینی افزایش قیمت‌های سهام، شما یک قرارداد آتی شاخص سهام S&P 500 ماه ژوئن را در زمانی خریداری می‌کنید که شاخص برای ماه ژوئن ۱۰۰۰ است. و فرض کنید مارجین اولیه‌ای را به ارزش ۱۰،۰۰۰ دلار واریز کنید. از آن‌جا که ارزش دلاری قرارداد آتی ۲۵۰ برابر شاخص است، هر ۱ نقطه تغییر در شاخص نشان‌دهنده‌ی ۲۵۰ دلار سود یا زیان خواهد بود.

از این رو، افزایش شاخص از ۱۰۰۰ به ۱۰۴۰ می‌تواند سپرده‌ی مارجین ۱۰،۰۰۰ دلاری‌تان را دو برابر کند و از طرفی، کاهش شاخص از ۱۰۰۰ به ۹۶۰ می‌تواند کل سپرده‌تان را از بین ببرد. به این ترتیب، فقط با ۴ درصد تغییر در شاخص سهام، شما ۱۰۰ درصد سود یا ضرر می‌کنید!

جور دیگری این مسئله را برای‌تان بازگو می‌کنیم؛ با این‌که خرید (یا فروش) یک قرارداد آتی دقیقا به همان میزان سود نصیب‌تان می‌کند که شما به عنوان مالک (یا فروشنده‌) کالا یا آیتم پایه‌ی این قرارداد سرمایه‌گذاری کرده‌اید، وجود الزامات مارجین حداقلی به شدت می‌تواند درصد سود یا زیان بالقوه‌تان را افزایش دهد. برای مثال، کاهش ارزش پرتفولیوی سهام عادی‌تان از ۱۰۰،۰۰۰ دلار به ۹۶،۰۰۰ دلار (۴ درصد ضرر) یک مسئله است، ولی واریز ۱۰،۰۰۰ دلار به عنوان مارجین یک قرارداد آتی و از دست دادن کل آن مبلغ یا حتی بیش‌تر در نتیجه‌ی یک کاهش ۴ درصدی در قیمت‌ها (دست‌کم از لحاظ هیجانی) مسئله‌ی دیگری است. از این رو، معاملات آتی نه تنها نیازمند در اختیار داشتن منابع مالی ضروری هستند، بلکه نیازمند داشتن یک روحیه‌ی هیجانی و مالی نیز هستند.

معاملات

شرط مسلم شرکت در معاملات قرارداد آتی برای هر فرد – چه معاملات آتی شکر یا شاخص‌های سهام باشد، چه معاملات گوشت یا نفت – رسیدن به درک کاملی از مفهوم اهرم و هم‌چنین، میزان سود یا زیانی است که در نتیجه‌ی هرگونه تغییر در قیمت آتی یک قرارداد آتی خاص که در حال معامله‌ی آن هستید، ایجاد می‌شود. اگر توانایی مالی این ریسک را ندارید، یا حتی اگر از لحاظ هیجانی نمی‌توانید ریسک را تحمل کنید، تنها توصیه‌ی عاقلانه به شما این است که وارد معامله نشوید. معاملات آتی برای همه‌ی آدم‌ها مناسب نیستند.

مارجین

همان‌طور که در بخش‌های قبل مشخص شد، محاسبات اهرم همان محاسبات مارجین‌ها هستند. درک مارجین‌ها – و انواع مختلف و متعدد آن‌ – برای درک معاملات آتی بسیار ضروری است.

اگر شما پیش‌تر عمدتا تجربه‌ی سرمایه‌گذاری در سهام عادی را دارید، می‌دانید اصطلاح مارجین – آن‌طور که در رابطه با اوراق بهادار کاربرد دارد – با پیش‌پرداخت نقدی و پول قرض گرفته‌شده از یک کارگزار برای خرید سهام ارتباط دارد. ولی مارجین در مبحث معاملات آتی دارای معنی کاملا متفاوت و هم‌چنین دارای کارکرد و هدف کاملا متفاوتی است.

مارجین مورد نیاز برای خرید یا فروش یک قرارداد آتی، به جای آن که پیش‌پرداخت باشد، صرفا سپرده‌ای است به عنوان حسن نیت که کارگزارتان در صورت زیان دیدن شما در یک معامله‌ی آتی می‌تواند از حساب‌تان برداشت کند. این بیش‌تر شبیه پولی است که در یک حساب امانی نگه داشته می‌شود. حداقل مارجین مورد نیاز برای یک قرارداد آتی خاص در یک زمان خاص توسط بورسی تعیین می‌شود که قرارداد در آن‌جا بسته شده است. این مارجین معمولا به اندازه‌ی حدودا پنج درصد از ارزش کنونی قرارداد آتی تعیین می‌شود. بورس‌ها به طور مستمر شرایط و ریسک‌های بازار را زیر نظر دارند، و در صورت لزوم، مارجین مورد نیاز را افزایش یا کاهش می‌دهند. شرکت‌های کارگزاری ممکن است مارجین بیش‌تری را نسبت به آن‌چه بورس به عنوان حداقل مارجین تعیین می‌کند، از مشتریان‌شان طلب ‌کنند.

دو اصطلاح مربوط به مارجین وجود دارند که باید بدانید: مارجین اولیه و مارجین نگهداری (maintenance margin).

مارجین اولیه (که گاهی اوقات به آن مارجین اصلی گفته می‌شود) مجموع پولی است که مشتری بابت هر یک از قراردادهای آتی که می‌خرد یا می‌فروشد، باید به حساب شرکت کارگزاری واریز کند. در هر روز که سودها به پوزیشن باز شما تعلق بگیرند، این سودها به موجودی حساب مارجین شما اضافه می‌شوند. در هر روز که دچار ضرر شوید، مبلغ این ضرر از موجود حساب مارجین شما کسر می‌شود.

چنان‌چه و هرگاه وجه موجود در حساب مارجین شما در اثر کسر ضرر به زیر یک سطح معین – که به آن الزامات مارجین نگهداری می‌گویند – برسد، کارگزار از شما می‌خواهد وجه اضافه‌ای را واریز کنید تا سطح مبلغ موجود در حساب‌تان به میزان مارجین اولیه برگردد. هم‌چنین، اگر بورس یا شرکت کارگزاری الزامات مارجین‌اش را افزایش داده باشد نیز از شما خواسته می‌شود تا وجه اضافه‌ای را به حساب مارجین‌تان واریز کنید. به درخواست واریز مارجین اضافه فراخوان مارجین (margin call) گفته می‌شود – هم‌چنین‌، به آن اخطار کسری سرمایه یا اخطار افزایش سپرده و غیره نیز گفته می‌شود.

برای مثال، فرض کنید مارجین اولیه‌ی مورد نیاز برای خرید یا فروش یک قرارداد آتی خاص ۲۰۰۰ دلار و الزامات مارجین نگهداری آن نیز ۱۵۰۰ دلار باشد. اگر ضررهای‌تان در یک پوزیشن باز وجوه مانده در یک حساب معاملاتی‌تان را مثلا به ۱۴۰۰ دلار برسانند (مبلغی کم‌تر از الزامات نگهداری)، شما یک فراخوان مارجین دریافت می‌کنید مبنی بر این‌که باید ۶۰۰ دلار مورد نیاز را برای رساندن حساب‌تان به ۲۰۰۰ دلار واریز کنید.

پیش از معامله در قراردادهای آتی، حتما از بندهای توافق‌نامه‌ی مارجین مربوط به شرکت کارگزاری مورد نظرتان آگاه شوید و بدانید این شرکت چگونه و چه‌وقت انتظار دارد شما به فراخوان مارجین‌اش ترتیب اثر دهید. برخی از شرکت‌ها صرفا از شما می‌خواهند یک چک شخصی برای‌شان ارسال کنید. برخی دیگر از شرکت‌ها ممکن است اصرار به واریز الکترونیکی پول از حساب بانکی‌تان یا ارائه‌ی چک بانکی یا چک تضمین‌شده به تاریخ همان روز یا یک روز را بعد داشته باشند. چنان‌چه فراخوان‌های مارجین (مارجین کال) در زمان یا به شیوه‌ی مقرر برآورده نشوند، این شرکت می‌تواند از طریق نقد کردن پوزیشن بازتان (لیکویید کردن) با قیمت روز بازار از منافع خود محافظت کند (که این کار احتمالا شما را دچار شرایط ناپایداری می‌کند که خودتان مسئول آن هستید).

در ادامه‌ی این مجموعه از مقالات، به طور مفصل درباره‌ی مارجین توضیحاتی ارائه خواهیم داد.